拉丁美洲：评估关税前的经济趋势
全球经济正处于衰退的边缘，其起因是美国在贸易方面采取激进的保护主义政策，自 4 月 2 日宣布以来，金融市场遭受了严重破坏。虽然拉丁美洲总体上受对美出口商品关税上调的直接影响较小，但随着全球经济前景黯淡，大宗商品价格下跌意味着拉丁美洲仍将遭受重大的附带损害。我们将在未来几天更新预测，但在此期间，我们认为评估该地区最大经济体近期的数据趋势将大有裨益。主要结论是，虽然由于巴西和墨西哥经济放缓，2025 年的增长前景并非辉煌，但阿根廷和哥伦比亚经济仍有几个亮点，尤其是在经历了几年的艰难时期后，即将迎来重要的转折点。
关税仅小幅上调，区域经济放缓仍将加剧
拉丁美洲 - 实际 GDP 增长率，%，同比 (LHC) 以及对美国出口适用的互惠及有效关税税率，%，% (RHC)
注：阴影区域表示BMI预测值。资料来源： Trademap 、白宫、BMI
“解放日”之前，阿根廷经济正从深度衰退过渡到相对强劲但仍然脆弱的复苏阶段。在2024年上半年因紧缩政策而导致的经济下滑（产出与前六个月相比收缩了3.4%）之后，随着财政拖累缓解和实际收入增长恢复，经济在2024年下半年强劲反弹4.1%。这些强劲的条件支撑了商界和家庭不断改善的预期。事实上，2024年第四季度经济同比增长2.1%，主要原因是服务业反弹。1月份强劲的月度经济活动数据（环比增长0.6%；同比增长6.5%）反映了服务业的韧性和家庭消费习惯，第一季度的增长率接近1.5%左右。
宏观稳定性，体现在稳固的通胀预期和消费者信心上，支撑了2024年下半年至2025年初的经济复苏
阿根廷 - 月度经济活动指数 (LHC) & 消费者信心 & 12 个月通胀预期，同比变化百分比 (RHC)
资料来源：Haver，BMI
在关税冲击之前，我们曾预计2025年实体经济将增长4.8%，主要得益于价格和外汇更加稳定的情况下国内投资和家庭支出的增强。与此同时，强劲的农业和能源商品生产也将促进出口，并支持外部账户更加稳定——这对于维持整体宏观环境的改善至关重要。事实上，在关税公告发布前，衡量阿根廷经济情绪的消费者信心和通胀预期反映出市场对阿根廷经济前景普遍乐观。关税不会从根本上改变这一积极的短期前景，但阿根廷将更加难以取消维持经济增长所需的资本管制。
巴西
利好政策的支撑下，2024 年开局强劲，但下半年经济活动急剧放缓，最后一个季度环比增长仅为 0.2%。夏季作物丰收，创纪录的大豆产量可能使第一季度产量回升约 1.0%。然而，有迹象表明，基本条件正在减弱，巴西中央银行激进的紧缩周期在短短六个月内将 Selic 利率从 10.50% 提高到 14.25%，负面冲击已开始显现。尽管政府努力通过扩大信贷渠道来抵消影响，但自 11 月以来，银行贷款一直在稳步减少，这种减速导致近几个月来制造业和一些对利率较为敏感的零售业出现一些疲软迹象。
短暂的农业繁荣之后，消费支出的剩余力量将推动巴西经济增长
巴西 - 月度经济活动指数，变化百分比（LHC）以及收入增长与消费者支出，同比变化百分比（RHC）
资料来源：Haver，BMI
我们认为，阻止这一政策性经济放缓演变成更严重问题的因素是消费者的相对实力，并且这种因素将继续发挥作用。我们并不否认，鉴于债务收入比已经居高不下，利率上升是一个问题，而且近期通胀上升将进一步挤压家庭的生存空间。然而，尽管近期劳动力参与率有所上升，且经季节性调整后的失业率接近历史最低水平，但就业市场依然非常紧张。再加上社会支出的增长，这些因素帮助实际收入增长率远高于3.0%。近几个季度个人储蓄率的上升也将为偿债成本的上升提供一些缓冲。在美国贸易政策转变之前，我们预测今年的整体增长率约为2.0%，明年为1.0%。
智利
几周前，随着智利第四季度数据的发布以及国内增长因素的改善，我们将2025年智利经济增长预测从2.1%上调至2.4%。我们看到投资和私人消费出现反弹，铜出口也保持强劲。私人需求在去年大部分时间都表现低迷，第四季度的反弹尤为显著。迈入2025年，企业和消费者信心也出现反弹，强劲的增长势头得以延续。
智利经济增长近期保持良好
智利 – 经济活动指数增长（LHC）；商业与消费者信心指标（RHC）
资料来源： BCCh 、Haver、BMI
对特朗普关税的预期担忧导致铜价在2024年末和2025年初上涨，推高了比索，提高了智利家庭的购买力，从而进一步支撑了私人需求。从上方的经济活动图表可以看出，这一增长势头持续了整个1月份，尽管2月份的数据显示增长有所放缓，但这是由于当月末的一次大规模停电造成的。因此，鉴于国内经济因素依然强劲，我们预计智利经济不会立即出现大幅放缓。然而，未来几个月，由于关税影响全球经济增长并严重影响铜的需求，我们可能会看到经济增长放缓。
哥伦比亚
在美国宣布加征关税之前，哥伦比亚经济似乎已准备好迎来周期性复苏，因为通胀压力缓解和央行在2024年放松政策带来的滞后利好开始对经济产生影响。在经历了2023年的疲软表现（实际GDP增长率仅为0.7%）之后，2024年的增长率加速至1.7%，最新的2024年第四季度数据显示，哥伦比亚经济环比增长0.4%（同比增长1.8%），主要得益于强劲的私人消费以及投资和出口增长的显著加速。进入2025年，2025年9.5%的最低工资大幅上调导致央行更加谨慎，阻碍了通货紧缩的轨迹，但也略微提高了家庭的购买力，2025年2月9.3%的多年低失业率已经支撑了家庭的收入。这一点在实际零售额数据中表现得最为明显，2025年1月显示同比增长9.5%（3个月移动平均线）。
季度和 2025 年初经济活动强劲，主要调查指标显示 2025年继续扩张
哥伦比亚 - 月度经济活动指数（LHC）和Fedesarollo消费者与商业信心指数（RHC）
注：RHC：信心指数值是根据正面回应和负面回应的加权平衡得出的。资料来源：Haver，BMI
关税冲击前，我们预计2025年智利实际GDP将强劲增长2.5%，这主要得益于强劲的私人消费增长，其占名义GDP的75%以上。在实际收入增长持续复苏、消费者信心回升以及利率下降的支撑下，家庭似乎已准备好继续支出。事实上，我们已经看到消费者和企业信心指标在2025年初有所回升。与智利的情况一样，我们预计更具挑战性的全球环境不会阻止这些更强劲的经济趋势在未来几个季度充分发挥作用，但复苏的持久性仍存在重大疑问。
墨西哥
2024 年，墨西哥经济表现不佳，产出环比收缩 0.6%，这是自 2021 年第三季度以来的首次收缩，原因是国内需求明显疲软。有迹象表明，今年年初经济未能重拾增长势头。事实上，1 月份产出环比收缩 0.2%，不过这可能是由于当月恶劣天气所致，恶劣天气似乎是建筑业活动环比大幅下降1.4% 的原因。从积极的一面来看，有证据表明，在第四季度环比暴跌 1.4% 之后，消费者支出在年初小幅反弹，1 月份零售额环比回升 0.6%。然而，鉴于劳动力市场前景黯淡，我们很难看到这种强劲势头在未来几个月持续下去。
固定投资崩溃严重拖累经济增长
墨西哥 - 经济活动指数，变化百分比（ LHC）及各组成部分固定投资， 2024年1月 = 100
资料来源：Haver，BMI
甚至在美国贸易政策最新转变之前，我们就已预计墨西哥将濒临衰退，2025 年的增长率仅略高于 0.0%。鉴于我们认为美国自身在未来几个季度也无法摆脱衰退，且墨西哥出口关税税率从接近 0.0% 上调至 7.5%，势将对国内制造业产生影响，墨西哥全年经济萎缩几乎已不可避免。现在从数据中看到这方面的证据还为时过早。然而，在对墨西哥不符合 USMCA 规定的输美产品征收 25% 的关税生效后，我们确实观察到 3 月份私营部门信心出现相当显著的回落。事实上，制造业PMI跌至38个月来的最低点，受2021年3月以来出口订单最大月度降幅拖累。由于针对非美国产汽车出口部件的额外措施已于4月3日生效，且美国宏观经济状况自同日起迅速恶化，很难想象第二季度的情况会有所好转。
秘鲁
3月初，在第四季度数据发布后，我们大幅上调了秘鲁2025年的增长预测，因为延续效应强劲，且第四季度的增长超出了我们自身的预期和普遍预期。我们将预测从之前的2.8%上调至3.5%，但仍远低于政府4.0%的预期。由于国内政治波动基本得到控制，我们看到私人消费、投资和矿业出口表现强劲。劳动力市场依然紧张，通胀率处于该地区最低水平，3月份同比上涨1.3%。虽然我们要到4月15日才能获得2月份的经济活动数据，但1月份的增长依然强劲，延续了去年的势头。商业信心也同样保持强劲，如下方扩散指数图（右）所示。
增长强劲，令人吃惊 第四季度的上行潜力
秘鲁——经济活动指数增长（LHC）和商业信心指标（RHC）
资料来源：BCRP、Haver、BMI
如上所述，秘鲁不会直接受到关税的强烈影响，但由于全球经济放缓的影响，我们可能会看到其经济增长放缓。与智利一样，中国是秘鲁最大的贸易伙伴，关税引发的中国经济疲软可能会影响其对秘鲁铜和其他出口产品的需求。话虽如此，秘鲁在其他方面比拉丁美洲其他国家受关税影响较小，因为它拥有充足的外汇储备（因为巴塞尔银行定期干预以支持索尔），而且秘鲁的债务水平在该地区也是最低的。
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