乌克兰国家银行加息，未来将进一步收紧货币政策

[Fitch]乌克兰国家银行加息，未来将进一步收紧货币政策。

**核心观点**

• 乌克兰国家银行（NBU）的政策制定者在1月会议上投票决定加息100个基点（bps），将关键政策利率提高至14.50%。  

• 通胀压力主要来自供应端，原因是收成不佳导致的食品原材料价格上涨、能源短缺和劳动力短缺。  

• 我们预计乌克兰国家银行将在2025年第一季度再次加息100个基点，将政策利率提高至15.50%。

乌克兰国家银行（NBU）的政策制定者在1月会议上投票决定加息100个基点（bps），将关键政策利率提高至14.50%。我们此前预计该行将在2025年继续收紧货币政策，但认为加息步伐会更为渐进。乌克兰国家银行的鹰派举措反映了应对连续七个月加速通胀的紧迫性。2024年12月，通胀率同比达到12.0%（环比1.4%），为自2023年7月以来的最高水平。除了调整关键政策利率外，政策制定者还将关键战时金融工具的利率上调了100个基点。具体而言，存款凭证的隔夜利率设定为14.50%，三个月存款凭证利率为17.00%，再贷款利率为17.50%。

### **乌克兰收紧货币政策以维持本币储蓄的吸引力**

**乌克兰 - 关键政策利率**

**来源：乌克兰国家银行，BMI**  

通胀压力主要来自供应端，原因是收成不佳导致的食品原材料价格上涨、能源短缺和劳动力短缺。在需求端，高政府支出通过军饷推动了消费增长。我们预计通胀放缓要到2025年第二季度才会开始，但由于天气因素和战时波动性的强烈影响，这一预测面临广泛风险。这些条件将决定供暖季节能源短缺对通胀冲击的强度和持续时间。此外，收成可能超出预期，从而缓解格里夫纳的贬值压力并抑制食品价格上涨。我们预计2025年通胀率平均为12.2%，到年底降至8.0%，但在2026年之前不会回到目标水平（5%）。

### **预计通胀将在2025年上半年继续上升**

**乌克兰 - 通胀按组成部分贡献，百分点**

**注：假设2023年权重，因乌克兰国家银行已停止发布新权重。来源：Haver, BMI** 

我们预计乌克兰国家银行将在2025年第一季度再次加息100个基点，将政策利率提高至15.50%。该行将继续主要通过汇率来实施货币政策。这一策略将包括监测定期存款的增长（如下所述）以及干预外汇市场。2024年，该行平均每月花费29亿美元捍卫本币。明年，我们预计乌克兰国家银行将减少干预，允许格里夫纳进一步但逐步贬值。具体而言，我们预测格里夫纳将从2024年底的42.04格里夫纳/美元，贬值至2025年底的45.50格里夫纳/美元，贬值幅度为7.6%。尽管贸易逆差较大，但外部援助将使外汇储备保持在健康水平。

### **2025年下半年通胀压力或缓解**

到2025年下半年，我们预计去年收成不佳等暂时性通胀驱动因素将消退，从而为有限的货币宽松创造条件。乌克兰国家银行的信号表明，其有意在年底前恢复货币宽松政策。我们预计年底将降息150个基点，将政策利率下调至14.00%。乌克兰国家银行自身的利率预测暗示年底利率为13.00%，这可能反映了对安全局势更为乐观的看法。我们对乌克兰的所有预测都基于我们对战争进展的核心情景，但由于当前局势的波动性，预测面临双向的广泛风险。

### **定期存款持续增长，吸收过剩流动性**

**乌克兰 - 存款性公司持有的家庭存款（不包括乌克兰国家银行），十亿格里夫纳**

**来源：乌克兰国家银行，BMI**  

我们预计存款凭证将继续成为乌克兰国家银行的重点关注对象。商业银行通过发行足够水平的格里夫纳定期存款（家庭储蓄账户）来获得购买存款凭证的资格。银行因这些资产的高收益率而竞争定期存款。这是乌克兰国家银行吸收战时预算支出创造的银行系统过剩流动性并抑制通胀风险的方式。为了保持吸引力，这些存款凭证的利率必须超过通胀率。加息至17.50%确保了这些工具的吸引力，因为我们的预测显示价格增长不会超过这一水平。我们认为政策制定者将继续密切关注零售存款需求，因为这是汇率风险的重要指标。如果需求下降，乌克兰国家银行可能会进一步加息或推迟恢复货币宽松政策。

### **格里夫纳存款收益率基本不变，但通胀上升**

**乌克兰 - 通胀（同比）、3个月零售存款利率、12个月零售存款利率、关键政策利率和政府债券加权平均收益率（均为%）**

**来源：乌克兰国家银行，Haver, BMI**  

2025年，非常规收入加速贷款（ERA）将防止预算重新依赖货币融资，从而支持宏观金融稳定。尽管美国金融援助减少，但我们认为乌克兰将满足其融资需求，而无需重新依赖预算的货币融资。特别是，由七国集团（G7）协调的非常规收入加速（ERA）机制将提供关键的财政支持。ERA贷款将利用冻结的俄罗斯央行资产积累的收入以及成员国和第三国的捐款生成。

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